1 新冠肺炎對我國2020年經濟的影響
一場突如其來的新型冠狀病毒肺炎改變了整個世界。自1月23日武漢封城以來,全國人民的生活一夜之間仿佛按下暫停鍵。至今已經40多天,大部分人已經從恐懼,驚慌中逐步適應過來,但是由于各地政府先后啟動一級疫情應對措施,各地停工停業限行舉措都非常嚴格。由于限行和各地實行開工申請,2020年春節后全國鐵路、道路、水路和民航旅客發送數比去年同比下降了80%。
圖1.2020年春運全國鐵路、道路、水路及民航發送旅客數
圖片來源:界面新聞
(1)疫情下嚴格出行管制導致春節后開工不足
目前各地企業節后開工實行嚴格報批制,規模以上企業開工相對較高,但是中小企業開工率目前還沒有的達到30%。開通率不足導致了各行各業創新了PMI(Purchasing Managers' Index,經理人采購指數)新低,其中制造業PMI僅有35.7%,非制造業更是低至29.6%,各行各業PMI遠低于50%的枯榮線。開工不足,直接導致了制造業上游的原材料價格大幅上漲。據3月1日的頭條新聞,建材、電子、化工等各行業材料價格大幅上漲,比如鈦白粉龍頭龍蟒佰利聯紅石型鈦白粉最新報價上調500元至16200元/噸,年后石油焦價格從年前的850元/噸直接翻倍漲倒1650元/噸,電子元器件漲幅近30%,維生素漲幅40%,原紙暴漲16%。3月2日早上,一開盤水泥建材板塊直接掀起一片漲停潮。
武漢新冠肺炎對中國經濟短期的影響不言而喻。疫情導致了制造業上游開工不足,價格大幅上漲;上游價格上漲勢必傳導至下游,最終可能導致工業產品和生活用品價格的大幅上漲,下游產品最終提價轉移到消費者身上。但是,目前很多行業,尤其是第三產業開工嚴重不足;同時,停工可能導致拖垮部分中小企業。據目前不少專家預測,疫情要到4月底才能完全恢復,從2月至4月的三個月中大部分人的收入可能都會大幅減少。所以,即便疫情在4月底后得到完全控制,生產和消費恢復后,2020年的總體消費下滑成為大概率。所以,開工不足對于絕大部分行業企業的營收以及現金流可能會形成不利影響,尤其是需要線下接觸的餐飲、旅游、影視等行業。總之,制造業由于材料成本上升和疫情導致消費能力的下滑使得制造業在產品成本和消費者需求端面臨雙重打擊。
圖2.中國制造業經理人采購指數(PMI)
圖3.中國非制造業經理人采購指數(PMI)
(2)新冠肺炎全球蔓延導致資本市場系統風險上升
目前國內疫情在逐步走向可控,2月中下旬以來,湖北以外新增確診數量大幅下降,連續0確診的城市增加到200多個。但是,正如世界衛生組織的總干事譚德塞所言,中國疫情正在逐步走向可控,韓國、意大利、伊朗和日本的新冠肺炎疫情令人擔心。因為這四個國家盡管人口遠遠比中國人口少,但是每天確診人數卻比中國多,總體處于疫情快速上升,疫情加速蔓延的趨勢。全球疫情蔓延的同時,由于國家體制與中國的巨大差異,很少有國家能像中國這樣實行嚴格的出行管制和企業開工限制;同時,難以如中國這般舉全國之力全力支援疫情嚴重的地區。總之,海外疫情的快速蔓延可能在短期內很難得到控制,國際奧委會對日本如期舉辦2020年奧運會的擔憂就是對國際疫情預期的最佳寫照。
圖4.國際疫情上升趨勢(截至3月4日)
國際新冠肺炎的擴散很可能會影響到我國經濟。首先,國際疫情的快速蔓延一方面可能導致新冠肺炎“出口轉內銷“,因為截至3月4日,據不完全統計,寧夏、北京、廣東和浙江已經又15例的國際輸入型的新冠肺炎確診病例。國際輸入性病例使得已經逐步緩解的國內疫情走勢變得更加不確定,可能會增加國內抗疫的難度,進而影響交通出行以及國內正常的生活和生產。其次,國際疫情從亞洲向歐洲的快速蔓延會進一步打擊國際旅游、航空甚至國際貿易,進而使得疫情對我國經濟的影響從國內延伸到國際。尤其是國內居民旅游以及貿易往來比較多的韓國與日本的疫情的嚴重更加讓人擔憂。最后,各國應對疫情所采取貨幣、財政政策可能會使得全球經濟形勢更加復雜和動蕩。國際疫情的快速蔓延導致的全球經濟和政策的不確定性大幅增加,使得新冠肺炎成為2020年的全球系統性風險因素,新冠肺炎導致的不確定性顯著增加投資中的系統風險程度。經濟合作與發展組織(OECD)近日大幅下調2020年世界經濟增長預期,從2.9%調至2.4%。該組織警告,2020年上半年世界經濟增長將急劇放緩。
表1.國際輸入新冠肺炎不完全統計
資料來源:利用網絡信息整理
全球股票市場的股民對于新冠肺炎全球蔓延引發的恐慌以及對世界經濟的影響通過一次全球資本市場的創記錄的暴跌給出了清晰而直接的答案。以全球最發達資本市場——美國資本市場來看,3月9日,NYMEX原油期貨價創記錄的下跌21.22%,當日收跌24%;目前同樣體積的農夫山泉已經比石油要貴了,可見經濟形式的預期有多糟糕。標普500指數開盤不到5分鐘就跌幅達到7%,第一引發15分鐘熔斷。同時,道瓊斯指數開盤迅速下跌1800多點,跌幅達6.91%;納斯達克指數開盤下跌616點,下跌幅度7.18%。歐洲,東亞等資本市場同樣暴跌。新冠肺炎對全球經濟的影響可能超出所有的政府和經濟學家之前的預期,這種影響已經超過了第二次世界大戰之后的任何一場戰爭的影響。
圖5.新冠疫情全球蔓延導致的國際股票市場暴跌
圖片來源:格隆匯學堂
(3)國內疫情導致的中國主動政策應對
每次出現自然災害或者經濟困難,政府用宏觀的貨幣和財政政策進行風險對沖和微調,已經成為我國經濟常態。面對武漢新冠肺炎對經濟導致的重大影響,國家一方面積極抗疫,同時還采取了如下積極的對沖疫情對經濟不利影響的政策和舉措:
1)政府大幅增加對重要領域的投資 據21世紀經濟報道統計,截至3月日,包含北京在內的13個省市發布了2020年重點項目投資清單,包括10326個投資項目,共涉及大約34萬億的投資金額,主要涵蓋交通、市政、水利、生態環保、能源和通信等領域。除了老基金,政府還在3月4日中央政治據常委會中透露出要加碼新基建——5G建設、特高壓、城際高速鐵路、城際軌道交通、新能源充電樁、大數據中心和人工智能七大領域,新基建投資不僅可以穩定經濟增長,同時對這些新興產業的投資可以推動我國關鍵產業的產業升級,為我國未來的經濟持續健康發展打下堅實基礎。
2)穩健、積極且精準釋放流動性 央行不僅通過調整逆回購利率、LPR、MLF從整體釋放流動,同時還定向支持個體工商戶,幫助個體工商戶復工復產,盡量緩解疫情對于中小微企業的沖擊;引導金融機構增加3000億元的低息貸款。截至2月26日,銀行通過防疫專項貸款向企業發放的貸款在財政貼息后,企業實際融資利率為1.28%,信貸支持總額達到9535億元。同時,支持銀行對1月25日到6月30日到期的小微企業貸款進行適當展期和續貸,采取臨時性延期還本付息,最長延長到6月30日。
3)國際同行的降息為我國打開進一步降息的大門 新冠肺炎全球蔓延直接導致了全球各國競相放水,3月4日美聯儲宣布講基準利率下調50個基點,將超額準備金率(IOER)下調50個基點至1.1%。美國超預期的降息為中國人民銀行降息提供了相當的政策操作空間。從下圖的中、德、日、美四國10年期國債收益率曲線對比圖不難發現:世界前四的經濟體中,中國目前利率水平是最高的,我們具有相當的降息空間。總體而言,實行大規模放水的概率不高,降息和減稅對于緩解疫情對經濟的沖擊效果更好。
圖6.中、日、德、美四國十年期政府債券收益率長期對比
2 新冠肺炎對國內風險投資的影響分析
新冠肺炎不僅對生活出行形成影響,同時疫情對經濟、政府政策形成的連鎖反應會對我國新興產業最主要的助推器——風險投資行業形成相應的影響,下面“募、投、管、退“這一風險投資完整閉環逐一進行簡單分析和梳理:
(1)疫情對風險投資的風險投資資金募集的影響
2015年資本市場股災以來,“金融去杠桿“和”資管新規“兩項政策導致了2018年以來股權投資行業的資金募集的大幅下滑。”金融去杠桿“效應雖然不會繼續強化,但是即便疫情比較嚴重,中國也不太可能出現2008年10萬億規模的大放水。目前更大的可能是定向對實體經濟釋放流適當的流動性,并在未來幾個月進一步整體降息。同時,“資管新規”的大概率會在趨嚴的方向上,因為政府不再希望再次出現如2015年杠桿上牛市一樣的無法管制的亂加杠桿和資金在金融市場空轉的現象。所以,2020年風險投資市場資金的募集難度也不會小。
圖7.2010年-2019年中國股權投資歷年資金募集規模
數據來源:清科集團Zero2IPO,數據截至2019.11.30
新冠疫情可能會使得在資本市場管制和金融去杠桿背景下本來就比較困難的風險投資行業雪上加霜。疫情對風險投資機構基金的提供者——機構LP的正常運作已經開始呈現影響。因為疫情導致的出行管制、延期復工以及出行感染風險,使得風險資本的機構投資者進行基金投資中的溝通變得尤其困難。一份關于機構LP的問卷調查顯示:81.1%的機構都存在外部溝通的困難,這使得風險投資機構從最主要的資金來源方——機構投資者(政府引導基金、市場化母基金、大學捐贈基金、家族辦公室、保險、產業公司等)處獲取資金變得比較困難,不過這種情況在3月中下旬有可能有所好轉。但是,總體的資本市場大環境和新冠疫情的疊加使得2020年風險投資基金的募集變得更加困難成為大概率。
圖8.疫情對機構LP云回應中各實務的影響程度調查
信息來源:出類中國股權投資(首席投資官)
總體募資難的背景下,中小規模風險投資機構2020年的資金募集可能更加困難。因為風險投資行業經過10多年的高速發展,目前在中國基金業協會備案的風險投資機構數量已經超過10000多家,行業競爭加劇導致品牌機構和一般投資機構在退出業績上顯著的差距,業績差距進一步導致了風險投資行業第一個環節——資金募集行業的頭部效應越加明顯。2019年,頭部的20家風險投資機構獲得了整個市場萬億資金的50%。股權投資市場總體募資難以及繼續強化的馬太效應,會使得絕大部分中小投資機構在2020年的疫情背景下資金募集更加困難。中國風險投資經過2010年創業板開板后10年的迅速發展,也到了優勝劣汰,市場份額逐步向頭部集中的產業進化階段,畢竟美國作為全世界最發達最成功的風險投資市場,投資機構的數量也就在1000家左右。2020年的新冠疫情可能會加速這本來就在進行中的行業調整,對于逐步積累人力資本和管理經驗,形成品牌的大機構反而是機會。
表2.2019年中國top20機構資金募集統計
信息來源:IT桔子
(2)疫情對風險資本投資的影響
疫情不僅僅對風險投資機構的資金募集形成影響,對于風險投資機構的項目投資同樣形成相當的影響。首先,由于出行的交通管制、出行感染風險的增加以及疫情導致的項目方可能延期復工等因素都會導致風險投資機構在項目篩選時的盡調困難。沒有有效的充分現場盡調,風險投資機構運作中的項目篩選和投資基本無法進行。其次,疫情對于風險投資機構投資的存量項目形成的沖擊不容忽視,尤其是目前中小企業復工率還維持在30%左右。風險投資機構投資項目尤其是早期項目從規模上看正好屬于這一類型。開工延遲可能導致投資組合部分被投資項目經營活動無法正常開展,但是房租、人員工資還得繼續支付,而部分開工的投資項目面臨短期人工成本和材料成本大幅增加。所以,疫情可能導致風險投資機構投資基金投資組合中的一部分項目處于有現金流枯竭,出現無米下鍋的危險狀態。新冠疫情下,風險投資機構作為投資項目的利益共同體,風險投資機構勢必要成為困境項目的救火隊員。目前風險投資機構所能做的重要事情可能是——幫助企業解決資金問題,比如溝通其他投資機構幫助項目盡快進行下一輪融資;同時,盡可能督促并幫助項目公司開源節流。
同時,對于有能力對外投資的風險投資機構,在目前的疫情下,投資的偏好可能會發生改變。主要包括:
1)投資項目的階段偏好;投資階段越靠后,項目在疫情沖擊下倒閉的風險越低。因為越早期階段的投資項目財務狀況(現金流可持續性)越差;同時,經營規模越小,由于規模的原因經營風險業也越高,疫情沖擊下,項目經營風險導致不利影響越大。所以,在國內疫情沖擊以及國際疫情蔓延,全球經濟不確定性持續增加的情況下,風險投資機構可能投資項目的階段偏好要往后。這在成熟資本市場的研究中是得到驗證的,即經濟危機到來時,風險投資機構對于階段的風險偏好可能要更加保守。
2)投資項目的區域偏好;總體來說,風險投資機構一般都有1小時車程的本地化的風險投資區域偏好。疫情對于風險投資機構的出行限制、以及出行被感染風險的增加,風險投資機構可能更傾向于在2020年的投資項目控制在投資機構辦公所在地區域附近及周邊,不僅可以減少出行成本,更重要的是可以降低出行的感染風險暴露。
3)投資項目的產業偏好;在疫情沖擊下,幾乎所有產業中的公司都面臨新冠疫情的沖擊和生死考驗。除了延遲開工下、現金流的可持續性、上游產業成本增加、短期人工成本的增加、上游供應商延遲開工等等對于公司正常運營的短期沖擊,還包括全球疫情擴散后疫情中長期持續,消費難以短期恢復正常的中長期考驗。這些年重大疫情一波接一波,黑天鵝,灰犀牛陸續襲來。一直以來,這個世界唯一的不變就是一直在改變,時時面臨各種不確定性。所以,高校的風險投資機構投資的項目應該是在疫情沖擊下還能持續經營,甚至市場需求還大幅增加的產業。最近,由于從小學到大學都一律實行網上教學,海量學生同一時間接入網絡學習,直接使得超星、智慧樹等在線教育平臺奔潰。這一教育現狀和格局直接使得在線教育、云服務以及大數據等細分產業成為大家尤其關注同時在未來具有巨大產業想象空間的好投資機會。不僅在線教育,因為出行困難導致的公司在原在家遠程辦公直接催熱了在線遠程辦公這一細分行業。同時,疫情推動的醫療健康產業中的如疫苗、試劑檢測等細分行業業也成為風險投資比較好的選擇。尤其試劑檢測行業,在疫情全球蔓延越來越同步,很多國家因為試劑生產能力不足,比如日本,甚至包括美國,疫情有被低估甚至加速蔓延的趨勢。此外,在出行受限的情況下,智能配送、支持“在線+”產業的5G產業、云服務、大數據以及人工智能都有很好的投資機會。
4)投資估值。資金募集難導致的風險投資行業的供給不足以及疫情沖擊下大部分創業企業的資金斷裂風險的增加雙重因素,可能使得風險投資機構,尤其是頭部機構在2020年新冠疫情下的項目估值談判中處于有利地位。在此情境下的融資——創業企業可能更需關注的是如何從能提供有效增值服務的風險投資機構獲得資金,而估值層面需要做相當的妥協。在這個情況下,獲得資金活下來成為首要的選擇。
(3)疫情對投后管理的影響
在最近,對業內人士進行調研溝通中,一位從事20多年股權投資的資本市場資深合伙人表示:中國風險投資領域最多10%的機構有能力和資源對投資項目進行增值服務——除了錢以外,帶給投資項目帶來的可以提高項目估值的東西。同時,在資金募集困難和二級市場估值不高的時候,風險投資機構最可能從事增值服務。因為越是在這時候,投資機構越有精力去做投后管理。同時,因為資本市場的不景氣,投資機構不努力通過增值服務提升投資項目的增值水平,風險投資機構投資項目即便IPO,也沒有足夠的增值空間。新冠肺炎和“金融去杠桿”,“資管新規”三重因素疊加沖擊下,風險投資基金募集向頭部集中。增值服務會逐步成為風險投資行業市場份額集中、資金募集競爭加劇的資本市場背景下,風險投資機構勝出并構建自身品牌的重要砝碼。所以,疫情沖擊下,風險投資機構應該苦練內功,強化投資項目的投后管理,通過增值服務一方面提升投資項目在疫情沖擊下的存活能力,同時,通過增值服務可以提高投資項目退出概率與投資收益率,并通過良好的退出記錄幫助風險投資機構提高行業聲譽,增加在日益慘烈的資金募集環節的競爭砝碼。
(4)疫情對于風險投資退出的影響
風險投資最佳的退出方式是通過IPO退出。在沒有科創板前,公司上市都是在嚴格的審核制下進行的,波動比較大。從下圖可以看出來,從2013年后一直在快速上升,2017年達到高峰。但2018年因為二級市場股票交易低迷,IPO市場的水龍頭被關小,2019年后又快速上升。因為在習近平主席的指導下,資本市場終于快速的向前邁出了一大步——我們建立了面向高新技術企業并實行注冊制的科創板。2019年比2018年增加了100多家IPO,究其原因,因為2019年增加了80多家科創板的高科技行業企業的IPO。總體來說,從2019年來,不管是IPO通過率還是過會時間都在增加。
圖9.2012-2019年A 股IPO募資企業家及融資額
(按上市日統計)
數據來源:wind
十三屆全國人大常委會第十五次會議表決通過了新修訂的《中華人民共和國證券法》。新證券法“精簡優化了證券發行的條件,將現行證券法規定的公開發行股票應當‘具有持續盈利能力’的要求改為‘具有持續經營能力’。”同時,新修訂的證券法按照全面推行注冊制的基本定位,對于證券發行注冊制作了系統完備的規定。新證券法從2020年3月1日開始執行。新證券法的修改掃清了我國股票逐步從審核制從注冊制的轉變的法律障礙。2019年以來的IPO審核和發行加速,主要為了化解之前 IPO排隊堰塞湖,為后續實行注冊制清除障礙。
同時,IPO的審核和發行速度主要取決于二級股票市場的交易行情。一般,二級市場低迷,為了減少資金分流,IPO的水龍頭會被關小。最近我國A股市場連續12天交易量破萬億。再加上疫情導致的美國為首的全球各國競相降息,股票市場相對債券類產品的收益會提高,股票市場流入資金可能會顯著增加。再加之中國A股估值水平在全球范圍類還處于相對比較低的水平,因為MSCI指數中中國指數樣本股的增加,國際資金配置國內股票資產的需求也顯著增加。我們的股票市場經過2015年大致4年左右的下降消化了估值泡沫和恐慌情緒,股票指數大體還處于相對低位。當然,疫情導致的上市公司業績不理想會拖A股的后退,但是中國股市大部分時候的快速上漲主要還是資金面。降息導致的股票相對債券類資產的配置優勢會明顯上升,資金流入A 股市場會對沖疫情對上市公司業績的部分影響。總之,在二級市場交易穩定且比較活躍的前提下,我國政法通過立法掃除了注冊制法律障礙的背景下,2020年的IPO發行速度相對2019年不會有所下降,甚至有可能加速。IPO合理的加速對于風險投資機構退出后再募集資金,并進行新興產業的投資有非常有利的。
3 總結與展望
總體來說,新冠肺炎對于我國經濟短期的影響是不可避免的;同時,國際新冠肺炎的快速蔓延又會增加我國疫情國際輸入的風險,這可能會增加我國疫情防控的難度和延長疫情得到控制的時間。2020年新冠肺炎對我國經濟的影響可能會超過2003年SARS對我國經濟的影響水平。新冠肺炎對經濟的影響同樣會傳導到風險投資的“募投管退”等環節,主要影響風險投資的資金募集難度、風險投資機構的短期項目投資偏好和估值談判博弈以及投后管理的積極性。但是疫情對退出的影響可能會被注冊制改革以及火熱的二級市場交易熱情所對沖,總體疫情對風險投資機構投資項目的IPO退出影響不大。
李建軍博士
華東理工大學商學院副教授
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